先進産能卷贏效率之爭

多個迹象表明，锂電行業正在迎來反轉時刻。

首先是在供給端，光大證券統計，近期锂電産業鏈開工率正在步入穩步恢複的狀態，繼3月排産環比大幅提升後，4月排産環比繼續增長，部分壓價環節甚至出現加工費上漲的預期。財通證券也指出，4月以來锂電負極、銅箔、電解液等中遊環節部分訂單漲價，産能利用率也有所提升。

而在需求端，根據乘聯會數據，我國3月新能源乘用車零售達70.9萬輛，同比和環比增速分別達到29.5%/+82.5%，呈現出加速增長的態勢。

4月12日，商務部等14部門又印發《推動消費品以舊換新行動方案》，《行動方案》著眼于新車、二手車、報廢車、汽車後市場等汽車全生命周期各環節，多措並舉推動汽車以舊換新。

國務院政策例行吹風會上也指出，中央財政會重點支持推動汽車以舊換新，對報廢高排放乘用車或符合條件的新能源乘用車，並購買符合節能要求或新能源汽車的消費者給予定額補貼。根據德邦證券測算，如果按照15年報廢測算，2023年我國乘用車報廢量大概爲675 萬輛，而2024 年則會達到1030萬輛。

多項邊際利好逐漸讓資本市場形成一個共識：锂電行業從2023至今的供給收縮+去庫存周期或許已經接近尾聲。同時，行業玩家也進入了最後的洗牌階段，在經曆2023年全産業鏈的價格戰後，誰可以在供需反轉之際繼續頂住價格壓力擴大市場份額，誰就可能是留在牌桌的最後玩家。

根據SNE research發布最新統計數據顯示：2024年1-2月，全球動力電池裝車量約爲92.4GWh，同比增長27.0%。其中，甯德時代、蜂巢能源成爲行業TOP 10中，唯二市場份額進一步擴張的動力電池企業，其中蜂巢能源的裝機量約爲1.6GWh，同比增速更是超過180%。

數據來源：SNE research

對成熟的制造業行業而言，價格的比拼實際上就是成本的比拼。而決定成本的關鍵，則又來自生産規模和制造效率。蜂巢能源能夠在锂電行業的這一輪洗牌中占據先發優勢，同樣是前瞻的市場眼光帶來的規模優勢，以及先進産線帶來的高效生産能力。

2023年以來，新能源車市場風頭最盛的車型無疑就是PHEV（含增程），下遊整車廠中如業績大超預期的理想、賽力斯等企業，也均將增程式車型作爲核心方向。

根據乘聯會統計，2021/2022/2023年，我國PHEV車型在零售市場的滲透率分別爲18.2%/25%/33.5%，呈高速增長的態勢，而在今年1-2月，PHEV滲透率則又加速提升至40%以上。

中金公司認爲，2024年混動車型有望在所有價格段全面加速放量。摩根大通賴以哲也認爲，受益于更低的使用成本（相較燃油車）與更少的裏程焦慮（相較純電車BEV），包含增程汽車在內的插混新能源車（PHEV）在2024年相較純電車BEV將享受更高的增速。

作爲率先入局混動市場的動力電池企業，蜂巢能源紮紮實實吃到了這一波行業紅利。

例如，在新勢力增程和混動新能源汽車市場中，理想L7 Air、岚圖FREE、岚圖夢想家等高端熱銷車型均采用了蜂巢能源三元锂離子電池；而在傳統插混領域，吉利銀河L6、銀河L7則搭載了蜂巢能源L400短刀電池；此外，領克08、坦克400 500 700、高山、拿鐵、摩卡、枭龍MAX、哈弗H6、二代大狗以及猛龍等熱銷車型也均搭載了蜂巢能源的高能量密度三元電池。

而蜂巢能源之所以能與多個新能源車優質品牌商達成合作，主要得益于其前瞻性的技術布局，以及完善的産品線供給。

具體來看，蜂巢能源的産品覆蓋50-350KM全方位的市場需求。其中，在50-150KM區間，蜂巢能源推出了采用飛疊生産的軟包及62、90Ah L400電芯，這兩款電芯不僅在能量密度、一致性、長壽命方面表現更佳，同時成本也進一步降低。此外，蜂巢能源披露，其最新推出的L300 100Ah、L300 160Ah、L400 133Ah三款長續航快充電芯和電池包也將于24和25年陸續量産。

PHEV的出現大大緩解了消費者的裏程焦慮，但在補能效率方面，PHEV還未較燃油車展現出明顯優勢。爲此，在2023年底的電池日上，蜂巢能源宣布現有産品將全系升級2.2C快充。

蜂巢能源2023電池日 發布第二代混動電芯

我們認爲，在蜂巢能源本就于PHEV領域占據優勢的背景下，全面升級快充將進一步拉開其與競爭對手的身位，公司也有望在PHEV汽車滲透率提高的背景下獲得更高的市場份額。

此前，蜂巢能源已與全球第四大汽車集團Stellantis達成供貨協議，在去年，Stellantis又追加了近5.48GWh的PACK電池包訂單，此項目在2024年啓動大規模交付。而寶馬電動化重點車型mini純電系列則是由蜂巢能源獨供。

根據蜂巢能源披露，公司海外一季度出貨量達到15000余台，海外出貨占比接近20%。兩個海外大客戶的重點車型的大規模交付，有效支撐蜂巢能源1-2月全球裝車量再次進入全球前十。

可以預見的是，海外客戶的持續放量將會把蜂巢能源EV動力電池的産銷規模帶到一個新的台階。

而在本土市場，蜂巢能源也正在爲極越系列，好貓，閃電貓，零跑C10、C11、五菱宏光等熱門純電車型提供動力電池。

蜂巢能源海內外市場“兩條腿走路”的模式，不僅符合锂電出海的大趨勢，也讓其EV動力電池業務的抗風險能力、市場聲譽大大加強。

當然，針對EV領域，蜂巢能源也有多項前瞻性的布局。

去年，新能源行業最火熱的兩個概念，一個是智能座艙，另一個就是800V高壓快充。

蜂巢能源敏銳地捕捉到高壓快充正處于爆發的臨界點，故針對主流的800V架構和4C快充電芯展開了高密度的研發與生産。

蜂巢能源也在研究中發現，800V架構趨勢使得電芯相較于目前大容量出現降容趨勢，因此，公司主推的短刀電芯也與快充路線更加契合。

而根據電池包排列方式，L300-L400的極組梯級利用率最高，在快充散熱、循環等方面更具優勢。由此，蜂巢能源推出了L300三元和L400鐵锂4C快充電芯，以滿足A-C級車快充需求。針對800V快充成本偏高的問題，蜂巢能源還推出了高性價比的400V L600 LFP快充電芯，滿足入門級車型快充需求。

公司披露，目前已有多個車型定點蜂巢能源快充電芯，未來量産的步伐也會逐漸加快。

此外，對2024年資本市場大熱的固態電池，蜂巢能源也早有技術儲備。

半固態電池方面，蜂巢能源推出了果凍電池，在能量密度、安全、快充等核心參數全面領先三元産品。公司目前已建立4800㎡的果凍電池試制線，同時二代果凍電池也即將進入B樣階段，並與國際某知名OEM展開合作。

全固態方面，由于硫化物電解質在電導率、加工性、電化學穩定性方面具備優勢，是高能量密度全固態電池當前首選技術路線，因此蜂巢能源目前正聚焦于350Wh/kg以上高能量密度硫化物全固態電池核心技術開發，其中電芯環節已具備20Ah全固態電芯制備能力，能量密度大于380Wh/kg。

我們已經知道，動力電池行業現階段競爭依然著眼于成本的比拼。這一方面要求動力電池企業能夠獲得足夠規模的訂單，增強采購議價能力以降低原材料成本；另一方面還需要擁有高效的生産能力，在降低制造費用和人工成本的同時，爲客戶實現高質量的供應。當然，先進産能也是獲得規模訂單的重要基礎，二者本身就是相輔相成的關系。

作爲動力電池行業的新秀，蜂巢能源在入局時就已對此做出了充分的考量。因此，蜂巢能源新投産的動力電池制造工廠，每一條産線都采用了當下最領先的設備和工藝，最核心的目的，就是實現動力電池産品高效、高質、低成本的供應。

以公司與理想L7合作的産線爲例，蜂巢能源供應的動力電池，從漿料攪拌開始，到塗布、輥壓、模切、疊片、封裝、焊接、注液、化成、CTP集成等整個流程，全部由機器自動生産。

此外，蜂巢能源還會對整個生産流程中，各關鍵工序段進行全量自動化CCD檢測判定和100%性能的測試，確保不會有任何一個不合格的産品進入到下一個流程。

而在電池出廠後，蜂巢能源還通過自建的蜂雲平台，對實時數據計算和離線大數據分析，勾勒出包含電池充放電使用習慣，老化、安全性能表現、故障統計，裏程分布等多維電池畫像，實現電池運行狀態全方位極致洞察，變被動售後爲主動防護。

一般來說，自動化同時也意味著標准化，而標准化又是效率的體現。先進産能吸引了客戶高質量的訂單，並最終形成規模優勢，拉開與同業的成本差距，實際上也是支撐蜂巢能源“飛疊+短刀”獨步市場的重要基礎。

前文我們也提到，蜂巢能源在海外EV動力電池市場進展順利，爲了更高效地與海外客戶形成協同，蜂巢能源也開始推進海外産能的布局。

歐洲市場，蜂巢能源分別在德國薩爾州和勃蘭登堡州規劃了pack和電芯工廠，在法蘭克福建立了研發中心。

在東南亞市場，2023年7月，蜂巢能源啓動建設泰國首家模組PACK工廠，主要爲長城汽車、合衆汽車等主要客戶提供産品支持，並在今年2月正式投入量産。

蜂巢能源泰國工廠

此外在印度，蜂巢能源與exied完成技術授權，目前初步規劃在印度建設一期共6GWh電池産能，包括3條産線，主要生産21700和VDA電芯，並計劃2024年底量産。

實際上，如果按終局思維來考慮，大力度布局先進産能、開拓海外工廠無疑是蜂巢能源保持行業領先地位的必要條件。但若著眼當下，則需要企業擁有相當大的魄力與決心。

原因也很簡單，前期工廠建設、設備購置需要大量的資本開支進行支撐，這相當考驗蜂巢能源的現金流能力。另外，工廠建成後，在前期的産能爬坡階段，受産能利用率偏低的影響，折舊等制造費用也會拖累利潤的表現。

過去的蜂巢能源面臨的就是這個局面，但幸運的是，公司即將渡過這個略顯艱難的階段。根據蜂巢能源披露，目前公司鹽城二期、成都、金壇四期、遂甯、上饒二期等新基地已陸續投産，並將陸續結束爬坡期。

今年，隨著蜂巢能源海外大客戶放量、PHEV優勢擴大，公司的規模效應將會明顯有所提升，而基本面的拐點也就此出現。

我們認爲，在锂電行業β向上，蜂巢能源自身産銷規模提升帶來的α走強的雙重加持下，公司預計會在未來釋放出超預期的業績，正式踏入收獲期。