什麽樣的公司是好公司？每個人都有不同的答案。

但好公司總是有一些共同點的。

巴菲特認爲，現在能賺錢，且以後還能繼續賺錢的就是好公司。

他最喜歡看淨資産收益率ROE，這是評判企業盈利能力的最核心指標。

一般情況下，ROE連續5年大于15%就是非常厲害的公司了。

ROE=淨利潤/淨資産=淨利率*總資産周轉率*權益乘數

所以，高ROE的企業一共分爲三種：

一是有品牌、技術、特許經營權優勢或低成本優勢，淨利率行業領先，比如大家熟知的貴州茅台、片仔癀、愛美客、邁瑞醫療。

二是産品淨利率不高，但運營效率高，有高周轉優勢的企業，像老鳳祥、永輝超市。

三則是在産業鏈中有話語權，靠高杠杆賺錢的企業，有萬華化學、重慶啤酒、立訊精密、美的集團等。

當然，這些都是價值已經被挖掘過的龍頭，如果一家公司ROE常年大于10%且持續提升，則說明其護城河逐漸形成，成長性比龍頭還要強。

千禾味業就是這樣，符合巴菲特投資邏輯。

衆多調味品企業中，千禾味業是唯一一家ROE持續增長的，公司ROE從2021年的11.2%提升到2023年17.72%，實現逆勢增長，堪稱吊打海天的一匹黑馬！

那麽，是什麽原因使得千禾味業ROE逆勢大增呢？

如開頭所說，淨利率、總資産周轉率、權益乘數是影響ROE的三個關鍵因素。

2021年到2023年，千禾味業的總資産周轉率和權益乘數沒有明顯變化，淨利率對ROE提升的貢獻度最大。

2021年，公司淨利率只有11.5%，到了2023年，淨利率攀升到16.54%，直逼海天味業。

進一步拆分，淨利率前端受毛利率影響，後端受費用率限制。

2021年以來，千禾味業的毛利率並沒有提升，而且受原材料成本上漲影響，近年來持續下滑。

淨利率在這種情況下逆勢提升，主要是因爲費用率大幅下降。

公司的費用包括銷售費用、管理費用、財務費用、研發費用四部分。

銷售費用是變化最大的部分，從2021年的20.15%下降到2023年的12.22%，其他幾項費用沒有明顯變化且與海天味業水平相當。

那麽，公司銷售費用率下降又是因爲什麽呢？

千禾味業的銷售費用率常年在10%以上，是海天的2倍，原因有兩個：

第一，千禾味業的品牌效應不如海天，公司爲了建設品牌，需要更強的銷售力度。

第二，與渠道有關。海天80%的收入來自餐飲企業，而千禾主要面向個人消費者，産品多通過商超銷售，需要投入更多的促銷費用。

2022年，海天醬油添加劑事件，大家開始注重醬油成分，深耕高端零添加醬油的千禾終于迎來了機會。

對手的襯托比打廣告更有用，現在千禾就等于零添加醬油，品牌護城河形成，銷售費用率下降。

因此，千禾ROE逆勢增長，是由于品牌優勢增強，銷售費用率下降，使得淨利率提升所致。

那麽，公司未來的成長性如何呢？

行業空間決定企業的增長天花板。

千禾是零添加醬油行業的領頭羊，一方面避開了與海天在中低端市場的正面競爭，另一方面零添加醬油市場規模增長更快，成長性更高。

根據計算，2023年國內零添加醬油市場規模46億元，預計2026年將增長到72億元，每年同比增速在13%以上，遠高于醬油整體規模增速。

2023年，千禾醬油收入20.4億元，憑一己之力占據了44%的零添加市場份額。

除此之外，公司還有成本、渠道、産能優勢，未來成長空間很大。

1、獨特工藝護城河

國內頭部醬油企業，都是用高鹽稀態發酵工藝，但千禾是日式高鹽稀態發酵，海天、廚邦、李錦記都是廣式高鹽稀態發酵。

廣式是在太陽底下日曬發酵，看天吃飯，産品不穩定，成本更高。

日式采用恒溫密閉發酵，完全不用考慮環境，生産效率更高，品質還穩定。

目前，生産工藝是廣式且産能達到幾十萬噸的，A股僅千禾一家，公司的工藝非常獨特，稀缺程度堪比片仔癀！

所以，千禾的醬油平均生産價格約4500元/噸，每噸比海天低了近1000元，更不用說其他醬油企業了。

低成本優勢，也使得千禾的毛利率一直保持在35%以上，行業第一，超過了海天味業、恒順醋業、中炬高新一衆對手，成爲公司抵抗風險的首要屏障。

更關鍵的是，海天的生産工藝，短期內很難改變，千禾是行業紅利的最大受益者。

2、渠道推廣力度大

經銷是千禾最主要的銷售方式，營收占比超過70%。

在低成本和高端定位的基礎上，公司産品的出廠價和終端銷售價之間差額較大。這樣的好處是，既保證了公司的高毛利率，又可以給經銷商讓渡更多利潤，加大推廣力度。

根據調研數據，千禾經銷商的利潤率能達到45%，而海天只有20%，有利于千禾的産品通過經銷商快速搶占市場。

而且，公司也在拓展餐飲端，通過大包裝的性價比産品，開拓二級市場批發客戶和中小型客戶。

3、産能持續擴張，爲業績增長打下基礎

2023年公司總産能85.8萬噸，包括52萬噸醬油，18.3 萬噸食醋，15 萬噸料酒和 0.5 萬噸蚝油産能。

另外，還有30萬噸醬油産能，預計2024年底可投入生産。

伴隨産能擴張，2021年到2023年，公司營收從19.25億元增加到32.07億元，淨利潤從2.21億元提高到5.3億元，兩年增長率高達139.82%，成長速度很快。

2023年公司醬油、食醋産銷率分別是98%、99%，說明産品不愁賣。未來隨著更多産能投産，將會進一步轉化到業績上。

最後，總結一下。

千禾味業是唯一一家ROE逆勢增長的調味品企業，品牌護城河已經形成，獨特工藝護城河堪比片仔癀。同時，公司零添加醬油市占率高達44%，份額優勢明顯，隨著渠道和産能擴張，未來成長空間巨大。

並且，公司目前估值只有30倍，處于近五年來的低估區間。

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