本文前些日子首發于鵝廠號，統一複制而來。
今天是2024年5月4日，五一小長假倒數第二天，跟大家聊聊樓宇媒體和影院銀幕廣告龍頭股——分衆傳媒。作爲一支高股息優質藍籌股，分衆傳媒股價走勢也是我們群裏討論的熱點話題之一，經常有粉絲問及該股，故今天專門發文一篇，分享我的觀點。
分衆傳媒老總江南春也曾是中國經濟高速發展時期叱咤風雲的人物，旗下掌控著40多萬塊樓宇和電梯廣告屏幕；因其在主流城市主流人群必經的樓宇電梯空間中每天形成高頻次的有效到達，被評爲“中國廣告最具品牌引爆力媒體”。
據說分衆內部把這些屏幕像電視頻道一樣管理，客戶投放廣告時需選擇一個頻道投放，投放起步就是4000塊屏幕一周，小客戶一般不接，基本上都是100萬預算起的大客戶，比如寶潔、聯合利華、元氣森林等。
分衆傳媒能發展到今天的龍頭地位，也有觀點認爲主要依靠創始人瘋狂的資本運作手段，分衆傳媒成立剛兩年，便登陸納斯納克上市，然後便開始了“瘋狂並購—股價飙漲—套現—遭做空觸底—私有化—借殼登陸A股—股價飙漲—清倉式減持套現”。有網友稱分衆傳媒的資本市場史，就是一部割韭菜史。
說完網上的野史，我們言歸正傳，對分衆傳媒進行定量分析。先說結論，按照我的一眼定胖瘦估值法，分衆傳媒合理股價在3.8元~6.7元之間，目前估值合理，短期業績上漲乏力，相當于一支“煙蒂股”。未來幾年不敢奢望股價有大的漲幅，或許可作爲類現金資産持股收息。
本人一眼定胖瘦估值方法的核心就是基于每股盈利EPS的分析：每股盈利=淨利潤/總股本，在淨利潤變化不大的情況下，總股本數量與每股盈利成反比；總股本越多，每股盈利越低。
分衆傳媒目前總股本144.42億股，什麽概念？這是一個非常非常龐大的股本數量。連多年實施股票高送轉的愛爾眼科也望塵莫及，愛爾眼科的總股本數量不過90億股，而分衆傳媒總股本數量是愛爾眼科的1.5倍。
那分衆傳媒這144億的總股本是如何來的呢？答案就是資本公積轉送股本，本質上與愛爾眼科每年高送轉一個套路；不同之處在于，愛爾眼科是細水長流，每年都送，每次少送；而分衆傳媒總股本擴張幾乎是一步到位，從2016~2018短短兩三年送了59億股（詳見下圖）。
筆者回溯查詢了分衆傳媒2017年6月份的簡式權益變動書，裏面提到了2016年度權益分配的兩件事，一是10派4元現金分紅（下圖紅色字體）；二是以資本公積向全體股東每10股轉增4股（下圖黃色字體）。
這個變動書，就好比先給股民一個每股0.4元現金分紅的甜棗吃，目的是爲了掩蓋隨後的一巴掌（資本公積10股送4股）。資本公積對二級市場股民的傷害是非常巨大但又有隱蔽性的。筆者曾看到其他上市公司互動交流記錄中，竟然有股民主動要求上市公司送股，真是讓人哭笑不得，這是典型的被人拐賣了還幫著數錢。
毫不誇張地說，分衆傳媒144億的總股本，是其每股盈利增長的巨大“包袱”。我們先看下分衆傳媒最近幾年每股盈利情況，由2016年的0.52元每股，一路下行到2019年僅有0.13元每股，波動非常明顯，詳見下圖深藍色折線變化趨勢。
股價(Price)=每股盈利(EPS)*市盈率(PE)
考慮到每家上市公司的市盈率PE估值，均是圍繞所屬行業的PE平均估值上下波動，且相對穩定在一個區間範圍；因此每股盈利EPS的變化，將直接左右股價的走勢，且二者之間正相關；每股盈利變低，股價一定會下行。
我們再來看看2016年到2019年分衆傳媒的股價走勢，如下圖所示，從2016年的七八塊每股一路下行到2019年底的3.77元每股，總體上與上面每股盈利的下行趨勢保持一致。
但也有讀者會注意到，2017年下半年股價有一個明顯拉升，7元到11元的一個波段，這主要是由于當年6月份公布的2016年度10派4元現金分紅刺激所致，也就是上文提到的那個每股0.4元分紅的“甜棗”。然後，2018年到2019年的股價走勢，就徹底是10股送4股這一巴掌的威力了，從11元打壓到3.77元。
我們再來看看分衆傳媒的營運與債務情況，其實也僅僅是一個表面風光的行業，2015~2021年基本都在還債，好在目前債務很低（黃色柱狀圖）；但營運資本一直居高不下，說明在寶潔、聯合利華這些大客戶面前，分衆傳媒話語權還是不夠，被占款居高不下（下圖藍色柱狀圖）。
最後再看看分衆傳媒的曆史分紅情況，雖然2023年度宣布10派3.3元，但總體來看最近幾年每股現金分紅同每股盈利EPS類似，波動也比較厲害，詳見下圖分衆傳媒曆史分紅記錄。
點評與總結
首先，分衆傳媒的生意模式，其業績走勢完全依賴于客戶的廣告營銷預算投入。現在我們國家的城鎮化進程已基本實施完畢，疊加現在的資産負債表收縮的經濟大環境，各行各業的廣告營銷投入都不穩定。
分衆傳媒好比是寄居于這些頭部客戶身上的“寄生蟲”，當客戶新品推出變少或壓降廣告投入時，勢必會影響到分衆傳媒的業績；另一方面，分衆的利潤當中，應收占比一直較高。
分衆傳媒的業績，概括爲一句話：業績可持續，但盈利不穩定，波動明顯。所以我們很難套用股票債券法去對其進行估值。在預留一定安全邊際的情況下，我給出的估值價位是3.8元~6.7元之間
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